Chayton Capital 公司的大卫-艾伦（David Allen）和蒂姆-诺曼（Tim Norman）以及 CITE Investments 公司的安杰利卡-克兰普（Anjelika Klamp）作为特邀专家对东南欧地区房地产市场的前景进行了详细而深刻的分析，认为该地区已经摆脱了传统观念的束缚，国际机构的投资即将大幅增长。
关于作者
David Allen 和 Tim Norman 是Chayton Capital 的执行合伙人。Chayton Capital 是一家另类投资管理公司，专注于中欧和东南欧的房地产和可再生能源领域。 Anjelika Klamp 是 CITE Investments 的常务董事。CITE Investments 为另类投资行业提供咨询服务，为管理人和投资者提供一系列服务。
东南欧房地产：当机构到来时
长期以来，东南欧房地产一直在努力争取成为与中欧房地产齐名的成熟投资领域。尽管东南欧的国内生产总值（GDP）已持续多年强劲增长，而且越来越多的跨国公司为其提供资金支持，但该地区的房地产仍被视为只适合专业经理人和特立独行者的利基市场。
将东南欧地区纳入机构房地产投资组合的一些常见反对意见是，东南欧市场缺乏透明度，当地经济缺乏内部增长动力，因此对全球经济周期和资金流动高度敏感。另一个反对意见是，由于结构上的差异，投资者通常在其他地方寻求的投资机会，如私人租赁部门（PRS），在该地区几乎不存在。例如，有人认为，在共产主义时代遗留下来的住宅存量中，业主自住模式占主导地位，这使得该地区的住宅部分无法投资。
这种反对意见在十年前肯定是有道理的，2008 年全球金融危机后的流动性危机就说明了不成熟的房地产市场会出现怎样的问题。然而，危机中市场的剧烈波动将 2000 年代末的 "热钱 "与对该地区具有长远眼光和真正承诺的投资者区分开来。
危机后，中欧和东欧以及东南欧地区的实际 GDP 增长强劲反弹，在某些情况下，增长势头已持续数年。事实上，自 2010 年底以来，罗马尼亚、斯洛伐克、波兰和匈牙利的实际 GDP 平均增长率分别为 3.8%、2.9%、2.9% 和 2.6%[1]。罗马尼亚在此期间的实际经济增长率累计达到 35.2%[1]，是欧洲经济增长最快的国家之一。
欧洲复兴开发银行对东南欧地区实际增长的预测依然强劲，预计 2019 年罗马尼亚、保加利亚和塞尔维亚将分别增长 3.6%、3.5% 和 3.4%，而欧元区的预测为 1.3%。
改变观念？
然而，房地产投资者一直羞于重返这个许多人仍然认为不成熟、不透明的市场。观念的转变总是很缓慢，但有迹象表明，这种情况正在发生变化。2017 年，我们看到东南欧房地产市场的活动明显加快，仅在索非亚，一些南非上市私募股权公司就在购物中心投资了超过 10 亿欧元，在罗马尼亚的甲级写字楼也投资了数亿欧元[2]。全球直接投资者（如 GLL、摩根士丹利和 Cerberus）也对该地区表现出了浓厚的兴趣，与 PPF 集团等一些地区性私募股权投资公司一起进行了大量优质资产交易。
摩根士丹利（Morgan Stanley）和 Cerberus 等资深投资者热衷于参与地区房地产市场，这一点也不足为奇。毕竟，多年来，地区经济指标的综合情况一直很好，通货膨胀稳定，失业率低，公共债务水平大大低于欧盟超过 90% 的平均水平。同样，近年来当地货币对欧元的波动率较低，银行业的不良贷款率也较低，罗马尼亚的硬通货债务风险低于欧洲复兴开发银行的平均水平，当地货币基准利率也一直保持稳定[3]。
总体而言，自 20 世纪 90 年代末以来，按购买力平价调整后的人均国内生产总值衡量，东南欧的繁荣程度显著提高。2018 年版的 Legatum 报告[4]显示，罗马尼亚首都布加勒斯特已成为一个繁荣的中心，其繁荣指数大大高于欧盟 28 国的平均水平，与意大利北部、奥地利和挪威的部分地区处于同一区间，并领先于西班牙南部的许多地区和法国农村地区。
然而，更有意义的是，2018 年，Dedeman 公司购买了布加勒斯特市中心的一栋办公楼[5]，这是国内投资者首次进行大规模交易。此外，2017 年国内投资在地区房地产市场的总体份额约为 18%，而其货币价值则是 2011 年的两倍。
东南欧国家在推进改革计划以改善治理和商业环境方面也取得了长足进步。特别是罗马尼亚，世界银行集团认为它 "在缩小与全球商业监管最佳做法的差距方面，比除波兰以外的任何其他欧盟成员国都取得了更大的进步"[6]。
欧盟统计局的数据显示，斯洛文尼亚、罗马尼亚、保加利亚和克罗地亚的企业创建率远高于欧盟平均水平，保加利亚已成为 "高增长企业 "的地区中心，其企业创建率与德国和荷兰相近[7]。
向价值链上游移动
加强机构的动力及其对商业环境的连锁反应已成为全球商界的一个拉动因素。在过去几年中，罗马尼亚和保加利亚在全球复杂度最高的业务流程外包[8]排名中一直名列前茅，吸引了亚马逊、甲骨文、西门子、博世、惠普和华为等公司。
事实上，在过去几年中，罗马尼亚经历了从低技能初级部门工作向高技能服务工作的巨大转变[9]，信息技术部门增长强劲，预计到 2021 年其收入将几乎翻番[10]。高科技和 IT 公司被吸引到东南欧地区并不奇怪，因为罗马尼亚和保加利亚拥有世界上最快的宽带速度、受过高等教育的年轻劳动力以及仍低于欧盟平均水平的工资水平。
汽车行业也受益于该地区商业环境的改善，2018 年罗马尼亚的汽车产量在欧盟排名第 8位，比 2017 年增长了 29.7%[11]。
房地产行业的消息来源也证实，该地区房地产市场的透明度明显提高。根据 JLL LaSalle 的全球房地产透明度指数排名，罗马尼亚在 2018 年接受审查的 100 个国家中名列第29位，与西班牙、挪威、奥地利和日本并列 "透明 "类别[12]。
然而，尽管一些规模较大、较为成熟的投资者已经迅速抓住了东南欧的投资机会，但许多机构投资者仍在考虑是否应该涉足这一领域。许多人认为，一旦大型投资者购买了 "战利品 "资产，市场的深度和广度就不足以吸引更多的投资者进入。然而，这与现实情况大相径庭。
PRS发展
例如，PRS领域近期的市场发展表明，那些具有中长期眼光的投资者还有其他机会。由于优质写字楼以外的收益率[13]仍然没有压缩的迹象，这些机会可能会带来丰厚的回报。
住宅的确是东南欧近年来出现的一个投资领域，预计将沿着与波兰几年前类似的道路发展。
东南欧的大部分住房可追溯到 1980 年以前，处于不同的陈旧状态。在罗马尼亚和保加利亚，过度拥挤也是一个大问题，千禧一代尤其受到影响。截至 2017 年[14]，在罗马尼亚和保加利亚，超过 60% 的 15 至 29 岁的年轻人生活在过度拥挤的条件下，这一水平比欧盟范围内 27% 的平均水平高出一倍多。再加上罗马尼亚住宅的平均面积仅为 43.9 平方米，远低于欧盟96 平方米的平均水平，这表明罗马尼亚的过度拥挤问题尤为严重，无论是买房还是租房，这一市场对住房的需求尤为明显[15]。
当然，新住房需求是否实际存在的一个重要决定因素是购房者的经济承受能力和融资渠道。自 2009 年以来，罗马尼亚政府多次推出抵押贷款担保计划 "Prima Casa"[16]，以解决后者的问题。这有助于促进贷款，使国内银行在多年信贷紧缩后重新开始增加对家庭的贷款[17]。由于国内利率和欧元利率均接近历史低点，经济适用型新公寓的增值税率较低，而且 Prima Casa 计划要求的存款仅为房产价值的 5%，因此房贷负担能力一直很高。
另一方面，在中欧和东欧以及东南欧，"公共租赁住房"（PRS）在住宅市场中的比例历来很低，但在 "公共居住 "的形式下也开始流行起来。事实上，在西欧占主导地位的传统 "PRS "已进行了调整，以适应当地的要求，市场公认的标准是倾向于较小的单元（不超过40 平方米的单间和一居室公寓）。
该地区采用的 "公共生活 "PRS 模式包括配备齐全设施的单元，如健身房、洗衣房、保安和停车场，以及提供水电和通信服务。通常采用 12 个月的租房合同，每次到期可选择修改租金。这类住房往往受到千禧一代、学生和年轻专业人士的青睐，他们热衷于搬离家庭。
市场制度化
多年来，PRS 模式在中东欧和东南欧一直处于边缘地位。该领域主要由私人业主主导，例如在波兰的一些城市，私人业主曾占到所有住宅交易的 40%[18]。由于共产主义时代遗留下来的资产所有权分散，机构仍然无法进入该市场。
然而，自 2014 年以来，随着 Catella 房地产公司和 Bouwfonds 投资管理公司等众多投资者进入市场，波兰的 PRS 市场开始了机构化进程。这些投资者与当地开发商合作开发新的住宅项目，总投资额超过 10 亿欧元[19]。
罗马尼亚的 PRS 市场很可能会遵循类似的发展轨迹，因为人们对共同生活方式的住房需求强劲，而且已经有一些由开发商自己出资的大型 PRS 项目在成功运作。
东南欧明显缺乏现代住房，随着机构投资者认识到该地区住宅市场的全部投资潜力，罗马尼亚和保加利亚等国的 PRS 市场制度化进程将与新住宅建设浪潮齐头并进。
脚注
[1]欧统局实际国内生产总值增长数据；按 CITE Investments 年化和复合计算
[2]CITE Investments，《Allocator 季刊》2019 年第三季度，"蒂姆-诺曼：地产从业者的视角"。
[3]CITE Investments，Allocator 2019 年第三季度季刊，"东南欧经济体"。
[4]Legatum，《中东欧繁荣报告》，2018年
[5] http://business-review.eu/property/offices/first-big-real-estate-transaction-between-romanian-companies-dedeman-took-over-the-bridge-offices-for-eur-200-million-178957
[6]世界银行集团，《2017 年欧盟营商环境报告》：保加利亚、匈牙利和罗马尼亚》，2017年
[7]欧统局，《2018 年地区年鉴
[8]Colliers，"纯种赛马"，2017 年 11 月
[9]欧洲改善生活和工作条件基金会，《欧洲就业监测》，2019 年 2 月访问
[10]软件和服务行业雇主协会，载 SEE News，"2018 年罗马尼亚软件和 IT 行业收入将达 45 亿欧元"，2018 年 9 月
[11]欧洲汽车制造商协会，《经济和市场报告--欧盟汽车工业 2018 年全年》，2019 年 2 月
[12]JLL/拉萨尔投资管理公司，"2018 年全球房地产透明度指数"
[13]高力国际，《中东欧投资环境--2018 年上半年中东欧投资流量与驱动因素
[14]欧统局，https://ec.europa.eu/eurostat/web/products-eurostat-news/-/DDN-20181212-1
[15]《金融调查员》杂志中的 CITE Investments："东南欧可持续房地产投资"，2018 年 10 月（第 76 - 77 页）
[16]欧盟委员会/欧洲建筑部门观察站，政策措施概况介绍--罗马尼亚第一家园计划，2018年6月
[17]欧洲复兴开发银行，《维也纳倡议》新出版物显示，中东欧和东欧地区在银行贷款、改善融资渠道和解决不良贷款方面取得稳步进展，2017年11月
[18］REAS "长租只租一年？"，2018年11月
[19]TPA/REAS "波兰私人租赁领域的机构投资"，2017年